Інтерв’ю з Луїсом де Гвіндосом, віце-президентом ЄЦБ, проведене Петрі Саджарі 24 листопада 2020 р.
28 листопада 2020
Які ключові ризики для відновлення єврозони на даний момент?
Четвертий квартал 2020 року буде ознаменований заходами, вжитими урядами єврозони для боротьби з новою хвилею зараження коронавірусом (COVID-19), що почалася після літа. Хоча ці заходи стримування, як правило, не мають такого масштабу, як ті, що були вжиті в березні або квітні, вони вплинуть на економіку. У третьому кварталі нас був приємний сюрприз, але наш квартальний прогноз зростання на четвертий, який був трохи вище 3%, не буде виконано. З огляду на такі провідні показники, як індекс менеджерів із закупівель, негативне зростання у кварталі зараз є найбільш реалістичним сценарієм на кінець року.
Головною проблемою найближчим часом буде наявність вакцини та точні деталі того, як і коли вона буде розгорнута. Ця новина позитивно впливає на настрої ринку, але впровадження вакцини заслуговує нашої уваги. Сподіваюся, дуже високий відсоток населення незабаром буде вакцинований, і кошмар цієї пандемії почне наближатися до кінця.
За даними Міжнародного валютного фонду, пандемія матиме найбільший вплив на економіку єврозони. Якою, на вашу думку, буде довгострокова шкода цієї кризи?
Фактори, які викликають занепокоєння, справді є. Першим довгостроковим наслідком пандемії є те, що відношення державного боргу до ВВП зросте на 15-20 процентних пунктів. Так само зросте важіль у приватному, переважно корпоративному, секторі. І є ризик, якого ми повинні уникати, довгострокових шрамів на ринку праці. Наразі ми бачимо розрив між падінням економічної активності та еволюцією ринку праці, тобто рівень безробіття зріс не так сильно, як можна очікувати при такому глибокому падінні активності. Це пояснюється тим, що уряди впроваджують схеми тимчасової роботи Європа уникають різкого зростання безробіття.
Ми віримо, що економіка почне відновлюватися в 2021 році і продовжить своє відродження в 2022 році. Важливо, щоб ті, хто зараз перебуває у відпустці, продовжували належати до робочої сили, а ті, хто втратив роботу, могли знову приєднатися до ринку праці . Тоді ми зможемо не лише відновити рівень економічної активності, який був до пандемії, а й рівень зайнятості.
Якщо криза загостриться, що зараз здається неминучим, що ще зможе зробити ЄЦБ?
Як я вже згадував, четвертий квартал буде гіршим за прогноз, але середньостроковий прогноз – головним чином через промінь надії, який приносять новини про вакцину – виглядає яскравішим. Однак, коли ми оцінюємо наші інструменти, ми дивимося не лише на економічний результат. Ми також дивимося на розвиток інфляції, що є нашим головним завданням. Інфляція буде від’ємною до кінця року, і ми очікуємо, що наступного року вона стане позитивною, тому що деякі чинники цієї негативної інфляції будуть повернені, наприклад, зниження податку на додану вартість або різке зниження цін на нафту, викликане нестачею економічної діяльності. Загалом, ми очікуємо, що інфляція буде близько 1% у 2021 році, а в 1.2 році вона буде зростати до 1.3% або 2022%.
Як зазначила президент Лагард після останнього засідання Ради керуючих, ми перекалібруємо наші інструменти в грудні, і це перекалібрування в основному передбачає наші цільові довгострокові операції з рефінансування (TLTRO), що є інструментом вливання ліквідності в банківський сектор, і надзвичайну ситуацію, пов’язану з пандемією. Програма закупівель (PEPP), яка зараз включає в себе 1.35 трильйона євро, яка має бути реалізована до середини 2021 року. Це два основних інструменти, якщо ситуація стане темнішою, хоча поява вакцин дає надію на середньострокову перспективу .
Чи існує ризик того, що низькі відсоткові ставки, у поєднанні з програмою купівлі активів і ПЕПП, створюють компанії-зомбі, які б не вижили за звичайних фінансових умов і тому є перешкодою для творчого руйнування?
Середовище процентних ставок є не лише наслідком рішень монетарної політики. Це також є наслідком поєднання інших факторів, таких як глобалізація, цифровізація та демографічні показники. Це призвело до зниження природної процентної ставки, яка є реальною змінною, а не грошовою змінною. Це, у поєднанні з дуже низькими інфляційними очікуваннями, створило ситуацію, коли номінальні процентні ставки, які ми спостерігаємо на ринках, є дуже низькими. Але це не лише результат монетарної політики – це також відображає зниження природної процентної ставки.
Крім того, низькі ставки були дуже корисними для підтримки економічної активності. Без них процес, швидше за все, був би не просто творчим руйнуванням, а й простим руйнуванням компаній і падінням ВВП.
Деякі можуть також сказати, що високий рівень боргу в економіці призведе до зомбі-банків і зомбі-компаній, які стримують зростання через надзвичайний борговий тягар. Яка ваша оцінка цього?
Як я згадував раніше, після цієї кризи залишиться спадок боргів як у державному, так і в приватному секторі, і ми повинні будемо це враховувати. Але альтернативи в короткостроковій перспективі немає. Першою лінією захисту від наслідків пандемії була і мала бути фіскальна політика. Альтернатива – нічого не робити – мала б набагато гірші наслідки в короткостроковій, а також у середньостроковій та довгостроковій перспективі.
Що стосується приватних боргів, то коли ви відчуваєте таке ж значне зниження доходів, як і багато європейських компаній, вам потрібно спробувати подолати розрив і вижити, поки пандемія не закінчиться. А для цього потрібно взяти в борг. Альтернативи немає. Після завершення пандемії на перший план вийдуть такі питання, як фіскальна стійкість і приватне кредитування, але в короткостроковій перспективі альтернативи немає.
Переходимо до банківської системи. Які основні вразливі місця в банківській системі єврозони?
Європейські банки мають більше капіталу та є більш ліквідними та стійкими, ніж до світової фінансової кризи. Але їх слабким місцем є дуже низька рентабельність, що виражається в дуже низьких оцінках. Це не тривіально, оскільки це впливає на їхню здатність залучати капітал на ринках або генерувати його органічно. Це також ускладнює досягнення належного рівня забезпечення, що відповідає розвитку економіки. Прибутковість вже була ключовим слабким місцем до пандемії, а криза її посилила. Банки також зазнають зниження доходів, а рівень непрацездатних кредитів зросте. Ми очікуємо, що основна частина хвилі проблемних кредитів прийде в першій половині наступного року.
Чи вірите ви в консолідацію банківського сектору єврозони через злиття та поглинання?
Ми почали спостерігати певну консолідацію, наприклад, в Італії Іспанія. Поки що це внутрішня консолідація. Було б добре, якби ми також побачили певну транскордонну консолідацію. Консолідація сама по собі не є ціллю, але вона може бути способом зменшення надлишкових потужностей і витрат.
ЄЦБ розпочав свою програму купівлі активів на початку 2015 року і відмовився від неї наприкінці 2018 року. Восени 2019 року її розпочали знову, але інфляція залишається дуже низькою. Які ключові фактори стоять за такою надзвичайно низькою інфляцією?
Як заголовна, так і базова інфляція були низькими протягом останніх десяти років, і, як я вже згадував, існують деякі структурні фактори, такі як цифровізація, глобалізація та демографічні показники, які допомагають пояснити, чому. У 2015 та 2016 роках існував явний ризик дефляції, і ЄЦБ намагався уникнути її та закріпити інфляційні очікування. Залишається побачити, що станеться з деякими з цих факторів. Наприклад, глобалізація, швидше за все, не буде такою інтенсивною, як в останні десятиліття, оскільки пандемія може зробити ланцюги створення вартості більш регіональними, що може вплинути на інфляцію. Однак, згідно з нашими прогнозами, інфляція залишиться низькою, і тому ми будемо підтримувати м’яку монетарну політику, щоб інфляція могла наблизитися до нашої середньострокової мети.
У липні 2020 року Європейський Союз представив план відновлення на суму 750 мільярдів євро. Яке ваше ставлення до цього? Чи існує ризик того, що держави можуть використовувати його у спосіб, який не сприяє структурним змінам?
Фонд ЄС наступного покоління є дуже позитивною реакцією не лише через свій розмір, а й тому, що він надсилає дуже чіткий сигнал про спільну готовність захищати Європу та зону євро. А щодо коштів, насправді, йдеться не про витрати, а про те, щоб витрачати їх належним чином, через програми, які можуть трансформувати європейську економіку та супроводжувати структурні реформи, необхідні для підвищення продуктивності та підвищення конкурентоспроможності. Європейська комісія буде контролювати ці витрати. Якщо ці гроші не будуть витрачені належним чином, ми втратимо чудову можливість зробити європейську економіку зеленішою, цифровішою та більш конкурентоспроможною.
Після введення PEPP у березні ЄЦБ, безперечно, зміг заспокоїти ринки, але багато людей все ще можуть задатися питанням, як програма підтримала реальну економіку та домогосподарства. Яка ваша відповідь?
Заспокоєння ситуації на ринках суверенного боргу також принесло заспокоєння на інші ринки, що позитивно вплинуло на умови фінансування, які банки пропонують своїм клієнтам, домогосподарствам і компаніям. Уникаючи фрагментації на ринках суверенних боргів, ми також уникли кредитної кризи. Крім того, PEPP також включає покупки в корпоративному секторі, такі як облігації або комерційні папери.
Ви вірите, що ставлення до державного боргу змінилося назавжди? Або ця зміна тимчасова, виходячи з того, що надзвичайні часи вимагають екстраординарних дій для підтримки економіки?
Фіскальна політика має бути першою лінією оборони, а фіскальний дефіцит буде наслідком заходів, які уряди вжили та вживатимуть для подолання наслідків пандемії. Державні витрати мають бути зосереджені на пандемії, наприклад, на схемах відпусток чи державних гарантій, на охорону здоров’я тощо. У результаті ми побачимо більші коефіцієнти державного боргу. Але в середньостроковій перспективі, коли пандемія закінчиться, потрібно буде вирішувати ситуацію, щоб забезпечити стійкість державних фінансів.
Тож, по суті, ваша відповідь полягає в тому, що ви не вірите, що ставлення до державного боргу значно змінилося?
Велика зміна полягає в тому, що пандемія спричинила кризу в галузі охорони здоров’я, яка вимагала фіскальної реакції. Альтернативи не було, і в середньостроковій перспективі ми побачимо вищі коефіцієнти державного боргу. Ми повинні мати справу з цим, коли пандемія закінчиться.
Відповідь на цю кризу була зовсім іншою, ніж десять років тому, коли почалася криза єврозони, тому що тоді постійно йшлося про те, що ми не можемо допустити збільшення державного боргу.
Цей час інший. Цю кризу спровокували не банки чи проблеми з фінансовою стабільністю, як це було у 2008 році. Це екзогенний шок такого масштабу, якого ми не бачили з моменту закінчення Другої світової війни. Реакція політики була єдиною доступною: фіскальні заходи як перша лінія оборони, що супроводжувалися монетарною політикою. Нешвидкі дії з фіскального боку спровокували б ще глибше падіння ВВП, і фіскальна політика також мала б реагувати на це.
